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非上市公司股權(quán)估值方法
非上市公司股權(quán)通常采用市場法、收益法和成本法等估值技術(shù)，結(jié)合流動性折價、控制權(quán)溢價等因素評估公允價值。
1.市場法
市場法是利用相同或類似的資產(chǎn)、負債或資產(chǎn)和負債組合的價格以及其他相關(guān)市場交易信息進行估值的技術(shù)，常用方法包括市場乘數(shù)法、最近融資價格法、行業(yè)指標(biāo)法等。
1.1市場乘數(shù)法概述
市場乘數(shù)法是利用可比公司市場交易數(shù)據(jù)估計公允價值的方法，在運用市場乘數(shù)法計算得出股權(quán)價值以后，需就股權(quán)的流動性折扣進行調(diào)整。下文以市盈率法和企業(yè)價值倍數(shù)法為例，評估目標(biāo)企業(yè)價值，市凈率法可參考市盈率法的計算方法。
1.1.1市盈率法概述
市盈率法是利用可比市盈率評估企業(yè)價值的方法,運用市盈率估值的模型如下：
在運用市盈率法計算得出目標(biāo)企業(yè)每股價值以后，再扣減股權(quán)的流動性折扣，得出非上市公司股權(quán)價值。
1.1.1.1市盈率法案例 背景介紹
A公司是一個制造業(yè)企業(yè)，其每股收益為0.5元/股。假設(shè)制造業(yè)上市公司中，增長率、股利支付率和風(fēng)險與A公司類似的有3家，它們的本期市盈率如下表：
市盈率法評估分析
經(jīng)過評估人員分析，認為可比公司平均市盈率倍數(shù)可以反映目標(biāo)公司的情況：
A公司每股價值（未考慮流動性折扣）=可比企業(yè)市盈率×目標(biāo)公司每股收益=29.9×0.5=14.95 (元/股)
假設(shè)A公司所處行業(yè)的股票平均流動性折扣為20%，
A公司每股價值=未考慮流動性折扣的每股價值×（1-流動性折扣）=14.95×（1-20%）=11.96 (元/股)
1.1.2企業(yè)價值倍數(shù)法概述
企業(yè)價值倍數(shù)法是利用可比企業(yè)價值倍數(shù)評估企業(yè)價值的方法。運用企業(yè)價值倍數(shù)估值的模型如下：
在運用企業(yè)價值倍數(shù)法計算得出目標(biāo)企業(yè)價值，扣減凈負債并對非經(jīng)營性資產(chǎn)和負債以及少數(shù)股東權(quán)益進行調(diào)整得出企業(yè)全部股權(quán)價值后，按照持股比例計算股權(quán)價值，再扣減股權(quán)流動性折扣，得出非上市公司股權(quán)價值。
1.1.2.1企業(yè)價值倍數(shù)法案例 背景介紹
目標(biāo)公司B主要在中國大陸及香港地區(qū)從事餐飲連鎖業(yè)務(wù)，需要評估其于20X7年12月31日的股權(quán)的公允價值。評估人員主要基于市場數(shù)據(jù)以市場法作為目標(biāo)公司股權(quán)公允價值評估的主要分析方法。 企業(yè)價值倍數(shù)法評估分析
評估人員查找了同樣從事餐飲連鎖業(yè)務(wù)的可比公司，考慮了目標(biāo)公司B的規(guī)模、經(jīng)營區(qū)域和發(fā)展情況，選取了8家上市公司作為研究對象。
在運用市場法評估分析的過程中，評估人員主要選用過去12 個月的企業(yè)價值/息稅前利潤乘數(shù)（“EV/EBIT”）。這是由于目標(biāo)公司B 從事餐飲連鎖行業(yè)，固定資產(chǎn)和折舊攤銷費用相對較小，與可比公司的情況一致。
上述企業(yè) EV/EBIT 乘數(shù)的平均值 15.475X，中位數(shù) 16.3X，評估人員將目標(biāo)公司 B 與可比公司的主要財務(wù)指標(biāo)進行了對比，發(fā)現(xiàn)其各項指標(biāo)與行業(yè)中位數(shù)相近，故選取中位數(shù) 16.3X 作為估值乘數(shù)。去年 EBIT 值為 8,684 萬元，故企業(yè)價值= EBIT×企業(yè)價值倍數(shù)=8,684×16.3=141,549 萬元。
假設(shè) B 公司債務(wù)公允價值為 56,000 萬元， B 企業(yè)股權(quán)價值=B 企業(yè)價值-B 企業(yè)債務(wù)價值=141,549 萬元-56,000 萬元=85,549 萬元。
假設(shè)某證券公司下屬子公司持有 B 公司 2%的股份，且根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析，餐飲連鎖行業(yè)非上市公司股權(quán)的流動性折扣平均為 25%， 該子公司持有 B 公司股票價值=B 企業(yè)股權(quán)價值*持股比例*（1-流動性折扣）=85,549*2%*(1-25%)=1,283（萬元）
1.2 最近融資價格法概述
最近融資價格法是以企業(yè)最近一期融資價格為基礎(chǔ)評估公允價值的方法。
1.2.1 最近融資價格法案例
甲公司 20X0 年支付 1,000 萬元購買 C 公司(非上市公司)10 萬股普通股，獲得 10%表決權(quán)。該公司于 20X2 年 12 月 31 日(估值日)編制年度財務(wù)報表，需評估對 C 公司的非控股股權(quán)的公允價值。C 公司于 20X2 年內(nèi)向其他投資者增發(fā)普通股 10 萬股，共 1,200 萬元。甲公司認為新股增發(fā)日的發(fā)行價格(10 萬股，1,200 萬元)即為其公允價值。甲公司與 C 公司的其他投資者享有的權(quán)利與義務(wù)一致。新股增發(fā)日至估值日期間 C 公司內(nèi)、外部均未發(fā)生重大變化。因此，甲公司確定 20X2 年 12 月 31 日(估值日)該非控股股權(quán)的公允價值為 1,200 萬元。
2.收益法
2.1 收益法概述
收益法是將未來預(yù)期收益轉(zhuǎn)換成現(xiàn)值的估值技術(shù)，它的基本思想是增量現(xiàn)金流量原則和時間價值原則，也就是任何資產(chǎn)的價值是其產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量按照含有風(fēng)險的折現(xiàn)率計算的現(xiàn)值。在利用收益法計算得出企業(yè)股權(quán)價值以后，需考慮股權(quán)流動性折扣、控制權(quán)溢價或少數(shù)股東權(quán)益折價等因素的影響。
一般認為企業(yè)自由現(xiàn)金流和股權(quán)自由現(xiàn)金流都已包含控制權(quán)因素，非控股股東需考慮少數(shù)股東權(quán)益折價的影響；若現(xiàn)金流未包含控制權(quán)因素，控股股東需考慮控制權(quán)溢價的影響。
2.2 折現(xiàn)率的選擇
折現(xiàn)率是將未來預(yù)期收益折算成現(xiàn)值的比率，是與企業(yè)未來收益風(fēng)險程度相對應(yīng)的期望報酬率，折現(xiàn)率的選取需與相應(yīng)收益的口徑相匹配。
下文以企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法為例，計算股權(quán)價值。
2.3 折現(xiàn)率的計算
在計算非上市公司股權(quán)時，通常采用加權(quán)平均資本成本（RWACC）作為企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法的折現(xiàn)率。加權(quán)平均資本成本，是指企業(yè)以各種資本在企業(yè)全部資本中所占的比重為權(quán)重，對各種長期資金的資本成本加權(quán)平均計算得出的資本總成本：
公式2.3.1 中，D 為目標(biāo)企業(yè)負債的市場價值，E 為目標(biāo)企業(yè)權(quán)益的市場價值。
2.4 收益法案例
背景介紹
目標(biāo)公司D 是一家位于上海的軟件服務(wù)咨詢公司，需要評估其于20X4 年12 月31 日的公允價值。鑒于目標(biāo)集團的歷史期業(yè)務(wù)性質(zhì)、經(jīng)營表現(xiàn)以及管理層對于未來的預(yù)期及展望，評估人員以收益法作為目標(biāo)公司的股權(quán)公允價值評估的主要分析方法。
收益法評估分析
評估人員獲取了目標(biāo)公司D 未來五年的財務(wù)預(yù)測，分析考慮了預(yù)期未來收入、成本、費用、所得稅等，并對資本性支出、折舊攤銷、凈營運資金進行了調(diào)整，得到了企業(yè)自由現(xiàn)金流。
在此基礎(chǔ)上，評估人員進一步考慮貨幣的時間價值、通貨膨脹、以及被評估資產(chǎn)的有關(guān)風(fēng)險，選取了合適的折現(xiàn)率，得到目標(biāo)公司的股權(quán)的公允價值。
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