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本次交易的買方——山西焦化，主營生產(chǎn)焦炭等相關(guān)化工產(chǎn)品，受焦炭下游鋼鐵企業(yè)產(chǎn)能過剩、需求萎縮的影響，焦化行業(yè)持續(xù)低迷，因而面臨較嚴(yán)重的經(jīng)營困局。
2015年，山西焦化凈利潤虧損8.3，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-7.2億。
標(biāo)的資產(chǎn)——中煤華晉，和山西焦化是同門兄弟。主要經(jīng)營煤炭開采，現(xiàn)有煤礦3座，王家?guī)X煤礦、華寧焦煤崖坪礦、韓咀煤業(yè)韓咀礦。
這次資產(chǎn)收購的就是這三座煤礦的采礦權(quán)。
2015年-2016年，中煤華晉實(shí)現(xiàn)凈利潤8億、14億。
本次交易方案為——
山西焦化擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式，向大股東山焦集團(tuán)購買中煤華晉49%股權(quán)，作價(jià)48.92億。
同時(shí)擬募集配套資金的數(shù)額不超過6.5億，用于支付本案中的現(xiàn)金對(duì)價(jià)和中介費(fèi)等。
本次交易完成后，山西焦化預(yù)計(jì)將獲得可觀的投資收益。
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重組方案被否，why？
理想是美好的，現(xiàn)實(shí)是骨感的。山西焦化的并購計(jì)劃在今年6月21日泡湯了。
并購委給出的審核意見為：本次重組資產(chǎn)交易定價(jià)以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果為依據(jù)，其中介機(jī)構(gòu)資格不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十七條的相關(guān)規(guī)定，有關(guān)信息披露不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四條的規(guī)定。
據(jù)查，這個(gè)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)叫山西儒林資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所，雖有礦業(yè)評(píng)估資質(zhì)，但無證券業(yè)務(wù)資質(zhì)，無法做上市的評(píng)估。
而且，他還不是打醬油的，是負(fù)責(zé)對(duì)標(biāo)的核心資產(chǎn)（王家?guī)X煤礦采礦權(quán)）做評(píng)估。還特么分別在2016年和2017年做了2次！
讓人納悶的是，這么低級(jí)的錯(cuò)誤，一直都沒有被指出，甚至被帶到上會(huì)？
你們說，這奇不奇葩？
本案，也算是開創(chuàng)了因中介機(jī)構(gòu)資質(zhì)問題不合格導(dǎo)致被否的先河。
然而，這個(gè)看起來奇葩無比的理由背后，有兩點(diǎn)倒是值得我們懷疑和反思。
第一，為什么本次重組資產(chǎn)交易定價(jià)，要以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果為依據(jù)？收益法、市場(chǎng)法不行嗎？
第二，為什么本案擁有證券業(yè)務(wù)資質(zhì)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)中企華，不承接王家?guī)X煤礦采礦權(quán)的資產(chǎn)評(píng)估？
我們接著往下看。
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為什么要選用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估？
一般而言，標(biāo)的資產(chǎn)的評(píng)估方法會(huì)選用兩種評(píng)估，評(píng)估結(jié)果擇其一。
但是，由于本案標(biāo)的所涉采礦權(quán)有三個(gè)：王家?guī)X煤礦、華寧焦煤崖坪礦、韓咀煤業(yè)韓咀礦。其中：
王家?guī)X煤礦是中煤華晉母公司的；華寧焦煤崖坪礦、韓咀煤業(yè)韓咀礦分別是中煤華晉下屬子公司華寧焦煤和韓咀煤業(yè)的。
正是因?yàn)椤暗燃?jí)”不同，導(dǎo)致華寧焦煤、韓咀煤業(yè)可以適用收益法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法，但王家?guī)X煤礦只能用資產(chǎn)基礎(chǔ)法。
主要原因是：
根據(jù)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理部門的相關(guān)要求，納入中企華評(píng)估范圍的，是中煤華晉于評(píng)估基準(zhǔn)日的部分資產(chǎn)及負(fù)債（不包括王家?guī)X礦采礦權(quán)），而核心資產(chǎn)王家?guī)X礦采礦權(quán)，不在本次評(píng)估范圍內(nèi)，故納入本次中企華評(píng)估范圍內(nèi)的中煤華晉資產(chǎn)反映不完整。
而收益法（市場(chǎng)法）的評(píng)估結(jié)論是，需要基于完整資產(chǎn)狀況的企業(yè)價(jià)值。
所以，收益法（市場(chǎng)法）的評(píng)估結(jié)論與本次評(píng)估對(duì)象和范圍不匹配，因而不適用收益法（市場(chǎng)法）。
此外，山西省還有政策出臺(tái)，對(duì)合規(guī)生產(chǎn)煤礦的生產(chǎn)能力的計(jì)算做了新的調(diào)整。由于該項(xiàng)政策的出臺(tái)，是在本次交易評(píng)估基準(zhǔn)日之后，所以，評(píng)估基準(zhǔn)日之前的案例，就沒有參考意義了。
所以，本案最終對(duì)中煤華晉49%股權(quán)的資產(chǎn)評(píng)估，采取了資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)果。
這也為之后的被否挖了個(gè)坑。
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用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估的結(jié)果如何？
本次估值，有兩個(gè)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，一是中企華，二是山西儒林。
中企華此次負(fù)責(zé)的評(píng)估范圍是：對(duì)中煤華晉除王家?guī)X礦采礦權(quán)以外的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行評(píng)估。
山西儒林則只對(duì)采礦權(quán)進(jìn)行評(píng)估，包括王家?guī)X煤礦、華寧焦煤崖坪礦、韓咀煤業(yè)韓咀礦三家采礦權(quán)。
據(jù)資料顯示，中企華負(fù)責(zé)評(píng)估中煤華晉的全部股權(quán)作價(jià)46.71億。（除王家?guī)X礦采礦權(quán)）
單獨(dú)拎出來讓山西儒林評(píng)估的王家?guī)X礦采礦權(quán)，估值55.98億。
將中企華和山西儒林各自算出來的評(píng)估值相加，中煤華晉完整的股權(quán)評(píng)估價(jià)值為102.69億。
所以本案標(biāo)的，中煤華晉49%股權(quán)估值為50.32億。
不過，由于中煤華晉在2016年6月搞了一次分紅，山焦集團(tuán)獲2015年度現(xiàn)金分紅1.39億，扣除這部分現(xiàn)金分紅，最終標(biāo)的交易作價(jià)定為48.92億。
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為什么找兩家公司做資產(chǎn)評(píng)估？
回想一下本案被否的原因，是因?yàn)樯轿魅辶植痪邆渥C券期貨相關(guān)業(yè)務(wù)評(píng)估資質(zhì)。
但是，中企華有啊！
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那么，叔就好奇了，為啥不全部交給中企華去評(píng)估？
原來，這里面是有點(diǎn)門道的。先來看看上頭領(lǐng)導(dǎo)的一個(gè)重要通知。
這個(gè)通知是：《山西省人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)關(guān)于省屬七戶重點(diǎn)煤炭企業(yè)涉及煤炭礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)評(píng)估有關(guān)事項(xiàng)的通知》。
通知表示：
1）省屬七戶重點(diǎn)煤炭企業(yè)（含焦煤集團(tuán)）的煤炭礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)評(píng)估核準(zhǔn)工作，授權(quán)這七戶自己負(fù)責(zé)。
2）這七戶可以自由選擇選聘評(píng)估機(jī)構(gòu)。
那么，《通知》其實(shí)是賦予了焦煤集團(tuán)足夠的權(quán)利，他可以自由選聘評(píng)估機(jī)構(gòu)，因?yàn)椴傻V權(quán)資產(chǎn)的評(píng)估結(jié)果，只要對(duì)焦煤集團(tuán)負(fù)責(zé)就可以了。
（但是中企華不是審核采礦權(quán)資產(chǎn)的，所以中企華的審核結(jié)果依然要對(duì)山西省國資委負(fù)責(zé)）
也就是說，選用儒林作為采礦權(quán)的評(píng)估機(jī)構(gòu)，是焦煤集團(tuán)（當(dāng)然也包含山西焦化）共同認(rèn)可的。
但是，問題來了。
上市公司沒學(xué)習(xí)過《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》的精神，我們還能夠理解，但是券商、中介機(jī)構(gòu)天天跟監(jiān)管層打交道的，難道不知道這個(gè)規(guī)定嗎？
據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十七條的規(guī)定：
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資產(chǎn)交易定價(jià)以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果為依據(jù)的，上市公司應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)具有相關(guān)證券業(yè)務(wù)資格的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)出具資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告。
證券服務(wù)機(jī)構(gòu)在其出具的意見中采用其他證券服務(wù)機(jī)構(gòu)，或者人員的專業(yè)意見的，仍然應(yīng)當(dāng)進(jìn)行盡職調(diào)查，審慎核查其采用的專業(yè)意見的內(nèi)容，并對(duì)利用其他證券服務(wù)機(jī)構(gòu)或者人員的專業(yè)意見所形成的結(jié)論負(fù)責(zé)。
請(qǐng)輸入標(biāo)題 abcdefg
注意看第二段，仔細(xì)體會(huì)。
結(jié)合到本案中，中企華在涉及華寧焦煤、韓咀煤業(yè)的評(píng)估過程中，引用了儒林對(duì)華寧焦煤、韓咀煤業(yè)采礦權(quán)的評(píng)估結(jié)果。
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那么，中企華就應(yīng)當(dāng)進(jìn)行審慎核查，并對(duì)所采納的部分形成的結(jié)論負(fù)責(zé)。
那么，這又代表著什么呢？相信大家會(huì)有自己的判斷。
總之，本案，是第一例因?yàn)橹薪闄C(jī)構(gòu)資質(zhì)不合格被否掉的并購案例，給我們的啟示是：合規(guī)很重要。
PS:
除了中介機(jī)構(gòu)的問題外，在監(jiān)管層對(duì)山西焦化重組方案的關(guān)注中，我們看到了關(guān)于采礦權(quán)的其它問詢。
例如：中煤華晉擁有的王家?guī)X礦、韓咀煤業(yè)、華寧焦煤三項(xiàng)采礦權(quán)，均采取了分期付款的方式。
監(jiān)管層提問，是否采取了相關(guān)保障措施，充分保障不會(huì)因?yàn)橹Ц秵栴}導(dǎo)致采礦許可證被吊銷。
另外，華寧焦煤《采礦許可證》和《安全生產(chǎn)許可證》的續(xù)期情況，以及相關(guān)審批備案流程，是否存在不能如期辦畢的風(fēng)險(xiǎn)。
看到上面的問詢，叔聯(lián)想到了山東地礦的被否原因，其中有一條是：標(biāo)的資產(chǎn)僅取得采礦權(quán)證，尚未取得項(xiàng)目立項(xiàng)批復(fù)等生產(chǎn)經(jīng)營所必需的審批許可，按期達(dá)產(chǎn)存在不確定性。
這其實(shí)是監(jiān)管層對(duì)核心資產(chǎn)權(quán)屬完善性的關(guān)注。
資產(chǎn)權(quán)屬不完善，主要表現(xiàn)為兩點(diǎn)：[1]
1）缺乏關(guān)鍵性的工作步驟，這些工作手續(xù)的辦理進(jìn)度將直接影響著資產(chǎn)權(quán)屬的完善程度。
比如，國有土地使用權(quán)以及完成了出讓手續(xù)，但沒有辦理土地使用權(quán)證；或在建工程缺乏必要的開工許可證；關(guān)鍵的企業(yè)資質(zhì)到期未續(xù)，如專利到期未續(xù)期等。
2）核心資產(chǎn)還存在物權(quán)擔(dān)保、質(zhì)押等情況，并且在企業(yè)時(shí)，還沒有及時(shí)解除異常狀態(tài)。
總之，在實(shí)際操作過程中，如果將資產(chǎn)權(quán)屬的完成節(jié)點(diǎn)與支付節(jié)點(diǎn)掛鉤，將會(huì)大大減小資產(chǎn)權(quán)屬不完善導(dǎo)致的財(cái)產(chǎn)損失。
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